牧高笛IPO之殇：财务指标掉队 资金投向单一

　　继探路者之后，国内户外用品企业牧高笛近日也在证监会公布了预披露材料。不过，上市公司调查小组发现，这家自称处于国内户外用品品牌第一梯队企业的一些财务指标却并不理想，同时公司用2.8亿元投资的一站式体验店募投项目，似乎更像是一种押宝。

　　财务指标掉队

　　招股书显示，牧高笛是一家专业从事露营帐篷、户外服饰及其他户外用品研发设计、生产和销售的企业，公司主要产品包括帐篷等户外装备以及冲锋衣等户外服装。不过，这家企业的多项财务指标却远低于行业的平均水平。

　 　资料显示，截至去年6月30日，公司资产总额为2.78亿元，负债总额为1.48亿元。而2011-2013年及2014年1-6月，公司的近三年及一 期的资产负债率分别为72.27%、54.18%、56.04%和52.98%。而它的主要竞争对手探路者近三年的资产负债率却一直在30%以下。

　 　上市公司调查小组发现，公司现金流很紧张，因为公司为了满足日常经营对流动资金的需求，曾在去年上半年有过一笔3023.8万元的短期借款。同时，公司 目前的应收账款要远高于公司的货币资金。资料显示，公司去年6月30日的货币资金为3375万元，但仅为同期应收账款5420万元的62%，而这也将公司 的活钱变成了死钱。因而有分析人士称，融资渠道单一以及应收账款过高已经开始影响到公司的经营。

　　其次，公司毛利率远低于同行业平均值。 财务数据显示，公司近三年及一期分别实现的净利润为2342.03万元、3179.58万元、4181.35万元和2476.63万元，而其主要竞争对手 探路者在2013年实现的净利润则是2.36亿元。公司近三年及一期的毛利率分别为21.48%、30.68%、29.44%和31.76%，虽然有所提 升，但仍旧差行业平均的毛利率47.99%很远。对此公司表示，毛利率较低主要因为公司所处的发展阶段不同等。

　　此外，公司对于研发经费 的投入也较少。招股书显示，公司近三年及一期的研发费用分别为76.26万元、299.39万元、414.17万元和351.94万元，占当期公司收入比 重分别仅为0.24%、0.95%、1.04%以及1.5%。而公司竞争对手探路者在2013年的研发投入费用就已经达到了5446.01万元，占营业收 入的3.77%。需要注意的是，2011年公司的招待费用为103.76万元，比当年同期的研发费用还要高出27.5万元。而去年截至6月30日，公司管 理费用中依然包含有46.02万元的招待费。

　　应收账款与存货双升

　　资料显示，公司 近三年及一期分别实现营收3.23亿元、3.16亿元、3.98亿元和2.34亿元，但应收账款也出现了大幅增长，同期对应的应收账款净额分别为 1166.12万元、3799.79万元、4899.68万元和5420.57万元，占当期总资产的比重由最初的6.13%猛增至19.47%。

　 　从应收账款来源看，最近一期公司前五大客户所占的应收账款合计为3674.72万元，占应收账款总额的66.89%。而在应收账款的前五大客户中，陕西 锋芒商贸有限公司的应收账款已经连续三年超过400万元，迪卡侬也由2013年的354.98万元猛增至去年6月30日时的1543.72万元，有分析认 为，一旦公司主要客户出现财务危机，则将直接影响到公司的业绩。

　　同时，公司近三年及一期的应收账款周转率分别为23.99%、 12.52%、9.01%以及4.48%，呈现出一路走低的情况。以2014年1-6月数据为例，牧高笛应收账款周转率仅为探路者的53.7%。对于原 因，公司表示是由于给予经销商适当的信用政策以满足市场拓展需要。然而，有业内人士却认为这样可能导致公司应收账款中坏账比例增大，且影响公司的经营现金 流。而实际上，在公司经营业绩提升的同时，公司应收账款占流动资产的比例已经由2011年的8.49%一路飙升至去年6月30日的23.4%。

　 　需要注意的是，以2011-2013年期间数据计算，公司营收在三年间增长了23%，而期间存货却增长了66%，增幅是营业收入增长幅度的3倍之多。虽 然库存占公司总资产比重超过了40%，但公司对于1.18亿元的存货账面余额仅仅做了427.8万元的跌价计提准备，而其中对于原材料、在产品、委托加工 物资以及发出商品均未做跌价准备。

　　资金投向过于单一

　　招股说明书显示，公司拟公开发行股份数量不超过1669万股，募集37699.02万元，分别用于牧高笛一站式营销渠道建设等四个项目。而其一站式体验店就要投28390.41万元。这是因为公司认为它未来可能会成为国内户外用品行业零售模式的发展趋势。

　 　根据公司的表述，体验店也属于公司目前经营的直营店的一种。而在去年1-6月，公司直营店年初门店数为18家，期间新开张2家店，包括一家一站式户外体 验店，同时还关闭了5家店。对此，公司表示是因为推广一站式户外体验直营店，关闭了部分传统直营商场店，看来公司为了一站式体验店也确实花了大力气。

　 　按照募投项目安排，公司将在全国13个城市开设16家一站式户外体验店，其中浙江省6家，江苏省5家，上海市、北京市、湖北省、四川省、安徽省各1家， 而公司体验店的面积均在900-1500平方米之间，其中除宁波与上海是购置以外，其余14家店铺全部属于租赁。而这其中就暗藏着租赁期满后无法续租或租 金持续上涨的风险。

　　需要注意的是，招股书显示公司在2014年已经投建了2家一站式户外体验店，不过对两家体验店的经营状况却未做具体的披露。

　 　此外，公司对于一站式体验店给予了很高的盈利预期。根据公司给出的项目效益分析，在项目达产后，预计该项目第一年到第三年将分别实现营业收入9940万 元、25180万元和38530万元，而后在第四年至第十一年将平均实现42580万元的营业收入。而2013年公司的营业收入为3.98亿元，相当于在 体验店建成后的第三年公司的营业收入将会翻倍。而在经营业绩方面，公司预计除了在建设期的第一年会亏损634.68万元以外，剩余的十年时间均会开始盈 利，包括在建设期的第二年与第三年将分别盈利2924.29万元和6109.24万元，在第四年至第十一年年平均盈利7255.08万元，而且这些都是在 2013年已经实现的4181.35万元的净利润基础上的新增利润。而在去年上半年，公司直营店实现的销售收入仅占总收入的7%，因而有投资者质疑如此庞 大的盈利预测能否真的实现。

　　针对以上问题，上市公司调查小组曾致电牧高笛办公室了解情况，并向对方发出了采访提纲，不过截至发稿，尚未收到对方的回复。